證券時報記者 馬靜

近期美國所謂“對等關稅”政策引發(fā)全球資產(chǎn)巨震，科技板塊調(diào)整尤為明顯，但中國資產(chǎn)的韌性在回調(diào)后更加凸顯，多家知名機構仍然看好科技主線。中信證券首席策略分析師秦培景認為，真實創(chuàng)新驅(qū)動的自主科技板塊短期內(nèi)或受情緒波動影響較大，但在中期維度上，真正受全球經(jīng)濟衰退影響有限，是符合中國長期戰(zhàn)略和政策方向的板塊。

“‘比誰更悲觀驅(qū)動賣出決策’和‘比誰更堅定驅(qū)動低吸決策’可能持續(xù)交鋒。”近日，秦培景在接受證券時報記者專訪時表示，中國科技資產(chǎn)重估仍然處于早期，預計未來將沿著“技術突破兌現(xiàn)—政策乘數(shù)釋放—產(chǎn)業(yè)鏈價值重塑”的三重路徑展開。

秦培景認為，在中國資產(chǎn)估值抬升的這個過程中，研發(fā)投入強度與創(chuàng)新業(yè)務轉(zhuǎn)化效率將成為跨市場估值重估的核心標尺，外資對硬科技壁壘與生態(tài)擴張彈性的定價權重提升，推動A股與港股逐步形成“高研發(fā)溢價資產(chǎn)引領估值中樞上移、傳統(tǒng)行業(yè)估值分層加劇”的新格局。

從成本中心

到價值中心的范式轉(zhuǎn)換

2月以來，港股率先起勢唱響“中國資產(chǎn)重估”，即使近期出現(xiàn)大幅波動，但仍被認為有空間。再疊加關稅陰霾下美國科技股一度遭遇拋售，近期“東升西落”的敘事增多。

“這反映出全球資本對中國資產(chǎn)的風險偏好顯著提升?！鼻嘏嗑氨硎?，長期以來，受技術成熟度、市場認知偏差、國際競爭環(huán)境等因素影響，中國科技資產(chǎn)在資本市場中存在一定程度折價。DeepSeek的出圈或有望終結中國科技的悲觀敘事，推動中國底層資產(chǎn)價格重估，中國AI（人工智能）領域的突破與世界科技新敘事正徐徐展開。

在秦培景看來，中國資產(chǎn)重估是資本市場對科技突破、政策賦能與全球資金流動共振的重新定價過程，其核心邏輯在于“科技價值發(fā)現(xiàn)+產(chǎn)業(yè)升級驗證”。換言之，即科技和制造不能分開討論，這是“兩只腳”同時走路的故事。

秦培景認為，從短期維度看，中國AI技術方面的突破，打破了“中美科技代差”的悲觀預期，推動全球資金對高性價比中國科技資產(chǎn)的再配置。從長期維度看，中國正通過“新質(zhì)生產(chǎn)力+并購重組”重構產(chǎn)業(yè)鏈附加值，將傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)積累轉(zhuǎn)化為科技生態(tài)競爭力，例如央國企通過并購整合加速技術商業(yè)化。

“這一過程不僅體現(xiàn)為估值修復，更是從成本中心到價值中心的范式轉(zhuǎn)換?！鼻嘏嗑罢J為。

中國科技資產(chǎn)重估

仍然處于早期

從市場估值水平來看，截至4月10日，香港恒生指數(shù)的動態(tài)市盈率約位于2010年以來的56.06%分位，滬深300指數(shù)約位于43.64%分位。

秦培景表示，無論是縱向和市場過去的表現(xiàn)相比，還是橫向和納斯達克等全球主要市場對比，中國資產(chǎn)當前的估值并不貴。不過結合市場的交易特征來看，在這輪由科技驅(qū)動的市場周期中，中國股票估值體系也呈現(xiàn)鮮明的結構性特征。

其中，A股科技板塊經(jīng)歷階段性估值擴張后已進入分化調(diào)整期，人工智能等高景氣賽道市盈率突破歷史中樞，交易擁擠與籌碼集中現(xiàn)象凸顯短期過熱風險，但底層邏輯仍由技術迭代與場景落地支撐；港股市場則因流動性折價與地緣因素壓制持續(xù)處于估值洼地，恒生科技指數(shù)相較全球科技基準指數(shù)的深度折價與盈利預測上修形成錯配。

“這種背離本質(zhì)上是全球資本對中國資產(chǎn)風險定價機制的結構性分歧?！痹谇嘏嗑翱磥?，當前中國科技資產(chǎn)重估仍然處于早期，每一次大的技術突破和應用落地都有機會帶來系統(tǒng)性估值提升。但同時，PC（個人電腦）、移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮的經(jīng)驗表明，即便是在科技大周期內(nèi)也會有曲折和反復；美股AI資產(chǎn)重估經(jīng)驗亦表明，估值持續(xù)提升需要有業(yè)績逐季兌現(xiàn)作為驗證。

中長期來看，他預計中國資產(chǎn)重估將沿著“技術突破兌現(xiàn)—政策乘數(shù)釋放—產(chǎn)業(yè)鏈價值重塑”的三重路徑展開。其中，A股需通過AI與智能駕駛、低空經(jīng)濟等產(chǎn)業(yè)融合實現(xiàn)技術溢價向盈利增量的轉(zhuǎn)化，以消化高估值壓力并構建新定價錨。港股則受益于國際資本再配置與中概股回歸紅利，估值修復動能將隨離岸市場風險偏好改善逐步釋放。

未來五年對科技定價的

核心邏輯會變化

秦培景還表示，重估進程正成為資本市場長期趨勢的起點，預計未來3～5年核心驅(qū)動將圍繞技術突破、政策賦能與產(chǎn)業(yè)鏈重構三重維度展開。

在技術突破維度方面，人形機器人關節(jié)驅(qū)動與感知系統(tǒng)持續(xù)迭代，商業(yè)航天領域可回收火箭技術成熟度跨越臨界點，預計相關行業(yè)2025年將共同迎來規(guī)?；慨a(chǎn)拐點；在政策賦能維度方面，央國企通過戰(zhàn)略性并購重組優(yōu)化資產(chǎn)組合，疊加股權激勵與分紅機制改革，推動市值管理能力系統(tǒng)性提升；在產(chǎn)業(yè)鏈重構維度方面，半導體設備國產(chǎn)化率突破窗口已然打開，從基礎工藝到高端制程的垂直整合加速打破技術壁壘。

與此同時，市場定價體系將深度重構。“‘研發(fā)正估值’將成為未來市場對科技定價的核心邏輯，估值體系正從傳統(tǒng)PE（市盈率）估值轉(zhuǎn)向‘主業(yè)PE+創(chuàng)新業(yè)務PS（市銷率）估值’雙軌模型。”秦培景表示。

過去幾年，中國科技巨頭往往被用整體法PE來估值，新業(yè)務研發(fā)導致的虧損因此以負估值體現(xiàn)在總市值中，主業(yè)盈利增長承壓加劇了中美科技巨頭估值分化。秦培景認為，未來科技企業(yè)的傳統(tǒng)估值范式會被取代，企業(yè)研發(fā)投入強度與創(chuàng)新業(yè)務轉(zhuǎn)化效率則將成為關鍵指標。

他以AI算力企業(yè)為例指出，這些企業(yè)的前瞻性技術投入將直接映射至遠期現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，形成“成熟業(yè)務現(xiàn)金流支撐+創(chuàng)新業(yè)務預期溢價”的復合估值架構。而這種范式遷移將重塑科技成長股的價值發(fā)現(xiàn)路徑與資本配置效率。

據(jù)秦培景介紹，技術、資本與政策將形成三重協(xié)同驅(qū)動：技術端，AI算力與智能駕駛等場景革命加速研發(fā)轉(zhuǎn)化效率；資本端，外資對半導體設備國產(chǎn)化、eVTOL適航體系等長周期技術壁壘給予前瞻定價；政策端，研發(fā)強度深度融入市值管理體系。硬科技突破與場景革命通過產(chǎn)業(yè)鏈縱橫聯(lián)動，構建“研發(fā)投入—技術突破—現(xiàn)金流反哺”的閉環(huán)生態(tài)，持續(xù)提升中國科技資產(chǎn)的全球定價權。

投資港股互聯(lián)網(wǎng)

及AI科技板塊或是更優(yōu)選擇

不過，站在當下，對于投資者而言，秦培景在肯定中國資產(chǎn)已具備的差異化競爭力外，也提示要警惕兩種風險：一是美國仍主導全球創(chuàng)新定價權，OpenAI構建的基礎模型生態(tài)對AI發(fā)展具有戰(zhàn)略影響；二是地緣摩擦可能引發(fā)資金流動逆轉(zhuǎn)。

對此，秦培景建議采取“杠鈴策略”，對于不具備極強交易和擇時能力的投資者而言，這仍然是平滑波動的最優(yōu)選擇。此外，從估值、股價、與AI應用的關聯(lián)性等多個維度出發(fā)，相較于已經(jīng)充分炒作過一輪的A股相關板塊，他更看好港股互聯(lián)網(wǎng)和AI科技板塊。

不可否認的是，在這一波中國資產(chǎn)重估引發(fā)的行情中，港股不但率先起勢，漲幅也更明顯。其中南向資金正是做多港股的主力資金之一，4月9日更是“趁機”抄底，當日凈買入額高達355.87億港元，創(chuàng)歷史新高。

“在中長期維度，港股對南向資金的吸引力將隨估值錨切換與風險溢價重定價持續(xù)強化?！鼻嘏嗑氨硎?，作為離岸市場，港股兼具中國資產(chǎn)成長性與全球流動性傳導的雙重屬性。

秦培景認為，未來A股和港股的分化將沿著三條軸線深化：資金屬性上，南向資金基于產(chǎn)業(yè)政策確定性布局港股科技龍頭，而全球長線資本更側重企業(yè)自由現(xiàn)金流改善與ESG治理溢價；產(chǎn)業(yè)映射上，A股通過智能駕駛、低空經(jīng)濟等制造端創(chuàng)新構建技術護城河，港股則依托平臺經(jīng)濟數(shù)據(jù)要素優(yōu)勢加速AI大模型商業(yè)化落地；政策彈性上，港股對國際資本風險偏好的敏感性使其成為地緣博弈的“壓力測試場”，而A股更多反映國內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策迭代節(jié)奏。

值得注意的是，秦培景還強調(diào)，中國資產(chǎn)重估并非簡單的估值平移，預計港股科技板塊將通過“平臺經(jīng)濟AI改造—研發(fā)開支資本化—現(xiàn)金流折現(xiàn)率下移”的鏈條實現(xiàn)價值重塑，與A股“硬科技突破—場景革命變現(xiàn)”的產(chǎn)業(yè)路徑形成戰(zhàn)略協(xié)同，這種雙循環(huán)格局將推動兩地市場在分化中建立新的動態(tài)平衡。